我国冷链行业发展空间巨大，但短期面临一些约束制约。我们认为，随着城市化率、中产阶级数量、居民消费能力的提升，人们消费习惯和消费观念的改变，冷链行业巨大的发展空间有望逐步释放。但短期内行业仍会持续受到分散复杂的农产品流通环节、消费者“贪便宜”、吃熟食的饮食习惯以及食品安全管制不到位、防腐剂滥用等因素的压制。

　　资源之殇：区域过剩的冷库建设和逐渐减少的铁运冷链运力。（1）近年我国冷库的爆发式发展与运力增速严重不匹配，我们认为冷库建设主要是出于“占资源”的考虑，并非需求拉动。主要消费地结构性过剩的冷库产能使得冷库企业回报率不高。（2）冷链运输的成本随时间增长很快，而铁路运输流程繁琐、多次编组、多次装卸、刚性运价等缺陷使其与公路相比严重缺乏竞争力。

　　货种之选：还原真实的冷链需求。通过对冷链主要货种的流通渠道、供需分布逐一进行分析不难发现，我国的饮食习惯和产业分布决定了冷链流通率无法达到或接近美国水平：（1）喜食热鲜肉、黄鸡的习惯，和常温奶的普及等因素大幅降低了冷链的实际需求；（2）分散的生产和分裂的农业产业链，使得靠近产地的流通渠道参与者较少分享价值链升值利益，缺乏降低腐损率的动力。而靠近终端的批发商、超市虽然有动力，却为时已晚；（3）相关商品货值较低，不适合长距离配送，例如速冻食品也已出现向消费地转移趋势。

　　他山之石：供需集中是否带来铁路冷链大发展？美国“大农业”产销集中，似乎非常适合发展铁路运输，但铁路冷链运输却占比很低。除美国铁路业的特殊市场环境外，铁路冷链的“先天不足”严重制约冷链发展空间：（1）季节性需求适合灵活的运力调配；（2）铁路运输一般需要多次转运和编组等，总运输效率低于公路运输。而生鲜腐损率与时俱增，终端消费者/零售商对商品质量关心高于其他因素；（3）设施要求高：火车运输一般需要多次装卸（需要靠近铁轨的冷藏设施），或需要出发地、目的地都设有多式联运设施。

　　投资策略：虽然短期内存在一些制约因素，我们仍然坚定看好冷链的长期发展。我国冷链相关农产业、加工业的分布决定了长距离运输需求有限，预计围绕主要城市群的城市冷库、城市冷链配送将是未来的主要增长点。同时，上游行业如冷机、冷藏车设备制造企业等也值得关注。